En los próximos días, los indicadores recuperarán parte de la importancia perdida aunque seguirán compitiendo con cuestiones ya conocidas como las negociaciones presupuestarias en Italia. Unas negociaciones que no darán sorpresas, pues ya se ha dejado claro que se busca avanzar de forma progresiva hacia el cumplimiento de las promesas electorales y se empezará por revertir la reforma del sistema de pensiones y articular ciertos ajustes fiscales.
Las grandes líneas apuntadas en Italia adelantan más déficit público en un entorno de crecimiento discreto, como es confirmado por las propias autoridades transalpinas. Por ejemplo, el ministro de Finanzas italiano ya ha reconocido que se revisarán a la baja las previsiones de crecimiento de la economía italiana hasta 1,2% en 2018 (1,5% ant.) y 1,0%-1,1% en 2019 (1,4% ant.). Una revisión que ayudará a alimentar las estimaciones de déficit público, apuntándose ya que podría alcanzar el 1,2% del PIB el año que viene frente al 0,8% comprometido por el anterior gobierno.
La delicada situación de la economía y las cuentas públicas en Italia es una realidad innegable, si bien el problema estriba en que todavía existe una elevada incertidumbrerespecto a la definición de las segundas. Una circunstancia que llevaba a Moody´s a retrasar su veredicto sobre la nota de Italia, estableciendo finales de octubre como el momento más probable para comunicar dicho veredicto. De forma que podría coincidir en el tiempo con la revisión de la nota de Italia por parte de S&P500 al estar programada para el 26 de octubre.
La necesidad de contar con “mayor claridad sobre la senda fiscal del país y la agenda de reformas” explicaba su decisión de retrasar el dictamen sobre Italia, situación que no podemos descartar se repita con Fitch que tiene programada su próxima nota sobre Italia para el próximo 31 de agosto al cierre de mercado. Un retraso que, de tomar forma, no eliminará la inquietud de los inversores ya que las próximas citas acabarán por confirmar los temores del mercado. En primer lugar, el Documento Económico y Financiero anual que establece las previsiones económicas y los planes del gobierno para los próximos tres años, el cual se presentaría no más tarde del 27 de septiembre en el Parlamento, y posteriormente el borrador presupuestario que se enviará a la Comisión Europea antes del 15 de octubre.
Las presiones sobre la deuda de Italia irán tomando fuerza durante las próximas semanas y el 2 años ya coquetea con el 1,225%, a la sombra de la confirmación de la salida de los inversores extranjeros de los bonos transalpinos. En junio, los inversores foráneos se deshicieron de deuda soberana italiana por valor de 38.273 mill. €, lo cual suponía superar el máximo histórico de 33.703 mill. de mayo. La cuestión es que los inversores extranjeros todavía atesoran casi un tercio de los títulos de deuda italiana en circulación y son los primeros en deshacer sus posiciones cuando el escenario no les convence, lo cual refuerza la tesis de un otoño delicado en Italia. Un hecho que tendrá implicaciones en la banca del país, pues aumentaba sus posesiones de deuda nacional en más de 40 mm. € durante el 2tr18.
De momento, anticipándose a los nubarrones otoñales, Intesa Sanpaolo emitía 1.000 mill. € a 5 años de deuda senior unsecured a 188 p.b sobre el swap. Una operación que suponía la reapertura del mercado para la banca italiana, después del parón producido desde mayo.
Los datos que conoceremos durante los próximos días en Italia no cambiarán la anterior realidad, pues la tasa de desempleo en julio se situará en el 10,8%, el IPCA de agosto moderará hasta 1,6% a. y los indicadores de confianza experimentarán pocos cambios. No obstante, pesará más la constatación del discreto crecimiento mediante un PIB final del segundo trimestre 2018 sin cambios al arrojar un comedio avance del 0,2% trim. y 1,1% a., además de una composición mejorable.
Los datos finales de PIB del segundo trimestre 2018 también ocuparán un hueco en la agenda de otros países europeos, después de conocerse el viernes a primera hora las cifras de Alemania. La primera economía de la UEM creció un 0,5% trim. y 2,0% a. (ajustado de días laborables) en el pasado trimestre, aunque la composición de las cifras arrojaba una gran sombra. Los inventarios aportaban 0,4 p.p al crecimiento del segundo trimestre 2018, lo cual diluía la entidad de la fortaleza de la demanda interna. De hecho, el ritmo de avance del consumo de los hogares moderaba hasta 0,3% trim. y, en términos interanuales, se situaba en 1,0%, tomando mayor protagonismo el resurgir del gasto público (+0,6% trim.). Mientras tanto, la inversión en capital fijo moderaba hasta 0,5% trim., pero manteniendo su buena salud, y la demanda externa restaba -0,4 p.p en el trimestre ya que el avance del 0,7% trim. de las exportaciones resultaba insuficiente para compensar el buen tono de las importaciones (+1,7% trim.).
En resumen, el PIB de Alemania, aunque se alineaba con un avance cercano al 2% en 2018, escondía ciertos puntos débiles como el protagonismo de los inventarios y el comportamiento mejorable del consumo privado. Además, la productividad por hora trabajada revertía las mejoras de los periodos previos y cedía un -0,4% a. y -0,07% trim. Unos puntos grises que no deben olvidarse, aunque en los próximos días mandarán los indicadores adelantados y los datos de precios en la economía germana.
Los índices IFO de confianza empresarial de agosto arrojarán mínimos cambios en línea con lo observado en los PMIs, lo cual no servirá para diluir las dudas existentes hacia el futuro. Por ejemplo, las expectativas recogidas en el PMI compuesto de la UEM reafirmaban su debilidad al situarse en mínimos de 23 meses, esperando que incida en esta línea la componente de expectativas del propio IFO que permanecerá en niveles no vistos desde principios de 2016.
En cuanto a la confianza de los consumidores alemanes, elaborada por el instituto Gfk, hay pocos motivos para esperar que ceda desde niveles elevados y esperamos que se mantenga estable en 10,6. El mercado laboral alemán, como recordarán las cifras que conoceremos el jueves, continúa caracterizándose por su fortaleza y la renta disponible de los hogares germanos crecía a un ritmo del 3,2% a. en el 2tr18.
El problema es que las cuestiones enunciadas siguen sin transmitirse en la forma deseada al consumo de los alemanes, como señalaban los entresijos del PIB del 2tr18 y será recordado por los datos de ventas minoristas el próximo viernes. Éstas se recuperaban en junio del traspiés de mayo, pero desgraciadamente cederán un -0,3% m. en julio y la tasa trimestral volverá a dar síntomas de debilidad. Una debilidad que convivirá con la resistencia del IPCA germano en 2,1% a., reforzando los llamamientos a una mayor ortodoxia desde el Bundesbank.
La anterior cuestión no es nueva y tampoco alterará el “piloto automático” activado por el BCE el pasado mes de junio. Así que cualquier nueva declaración de Weidmann servirá más para rellenar titulares que para otras cuestiones, sobre todo, cuando sus posibilidades de optar al relevo de Draghi en 2019 son reducidas. Merkel parece que prefiere el control de la presidencia de la Comisión Europea al del BCE y lo cierto es que la estrategia resulta muy inteligente, dado que su país dominaría un puesto clave sin las presiones y riesgos que implica dejar el mando de nuestro banco central a uno de sus delfines.
En un momento como el actual, con la inflación de la UEM estable en el 2,1% a. en base al dato preliminar de agosto del próximo viernes, perfiles como el de Weidmann podrían repetir el error de las subidas de 2011, aunque la realidad sea acorde con cifras comandadas por la energía y una mejora progresiva del IPC subyacente. Por lo tanto, resulta lógico que Merkel no quiera correr el riesgo de poner al presidente del BCE, si bien esto será una batalla de 2019 y los mercados permanecerán más atentos a la propia inflación de la Eurozona de agosto y a unas cifras de confianza de la Comisión Europea para la UEM con pocos cambios, dando lugar a una situación parecida a la de los PMIs e IFOs porque no servirán para minorar las dudas hacia el futuro.
Entre tanto dato, no debemos olvidar que la deuda germana se está viendo afectada por una cuestión clave como es su tendencia menguante. En términos relativos al PIB, las autoridades alemanas señalan que podría caer por debajo del 60%, incluso, a finales de este año. Sin embargo, el gran problema para los mercados es que caerá en términos absolutos ya que el superávit público alcanzó los 48,1 mm. € en el primer semestre de 2018, estando ante una cuestión clave que puede ayudarnos a explicar que el rendimiento de la deuda germana no acabe de repuntar. No obstante, estaríamos ante una pieza importante del puzle pero no la única.
Como podemos observar, se darán motivos para que el tímido avance del consumo de manufacturas en Francia durante el mes de julio o la confirmación de las tasas de crecimiento de su PIB en el segundo trimestre 2018 (+0,2% trim. y +1,7% a.) queden en un segundo plano, incluso, desde la propia óptica nacional gala. En este caso, los programas reformistas de Macron y el propio reconocimiento gubernamental de una actividad algo menos sólidaserán lo importante. Durante el fin de semana, el primer ministro francés, Édouard Philippe, detalló que los presupuestos del próximo año se diseñarán teniendo en cuenta un crecimiento del 1,7% y no del 1,9% estimado hasta el momento.
No obstante, la situación en Francia será algo menor y habrá que estar más atentos a la actualidad en EEUU y, a diferencia de semanas atrás, las palabras de Trump y las tensiones de EEUU con determinados países no serán las únicas cuestiones a tener en cuenta.
En primer lugar, la celebración de Jackson Hole durante el pasado fin de semana, aunque nos trajo pocas novedades que puedan impactar de forma decisiva en los mercados. De hecho, la intervención del viernes de Powell en este simposio lo confirmaba, pues apuntaba que no observa riesgos de sobrecalentamiento de la economía estadounidense o de que la inflación se acelere por encima del objetivo, lo cual le llevaba a reafirmarse en la estrategia de salida progresiva de la Fed.
Más interesante resultaba que Powell pareciese mostrarse menos predispuesto a tener en cuenta ciertos modelos teóricos utilizados por la Fed durante los últimos años, dado que pueden dar algunas señales erróneas. Ahora bien, adelantar cuál será la consecuencia de esto en el medio plazo resulta prematuro, debiéndonos quedar en el momento actual con la reafirmación de la estrategia de salida ya conocida.
En contra de las críticas de Trump, el presidente de la Reserva Federal continuaba articulando un discurso adecuado al señalar que la institución se mueve entre dos riesgos: un ajuste demasiado rápido de la política monetaria y el error de articular movimientos demasiado lentos. Ante esta disyuntiva, la respuesta estaba en el término medio según el propio Powell: «Veo la senda actual de aumento gradual de las tasas de interés como el enfoque adecuado del FOMC para tomar en serio estos dos riesgos”. A efectos prácticos, esto se traducirá en dos subidas más de 25 p.b en 2018 y el funcionamiento a pleno rendimiento del ajuste del balance de la Reserva Federal en el cuarto trimestre 2018.
Los datos siguen dando la razón al presidente de la Fed, pues las últimas cifras de órdenes de bienes duraderos descontados defensa y aeronaves seguían comportándose favorablemente (+1,4% m. y 10,8% trim. a.) y, en los próximos días, datos clave volverán a señalar una senda positiva y acorde con una política monetaria menos generosa en EEUU. La segunda estimación del PIB del 2tr18 arrojará un avance del 4,1% trim. a., el gasto personal real de los estadounidenses continuará avanzando en julio (+0,2% m.) y el deflactor subyacente del consumo personal (PCE central) se situará en el 2,0% a. Unas cifras que más que compensarán el efecto del deterioro de la confianza de los consumidores americanos desde la perspectiva del índice del Conference Board y, también, de la Universidad de Michigan.
De vuelta a Jackson Hole, no se dieron gestos revolucionarios desde la perspectiva de los mercados, lo cual no implica la ausencia de reflexiones interesantes en otros ámbitos. Por ejemplo, los cambios estructurales observados en la economía global y sus efectos sobre la inflación a largo plazo. En esta línea, durante la cita entre los grandes banqueros centrales se publicaba un estudio muy interesante que hacía mención a que durante los últimos 10 años, la competencia del comercio por internet ha aumentado la frecuencia de los cambios de precios y la homogeneidad de los mismos a lo largo de distintas áreas geográficas. Unas cuestiones muy interesantes bajo la perspectiva de los estudiosos de la economía, pero con las que poco pueden hacer los inversores para decidir sus movimientos en el corto plazo.
Luego, los datos en primer lugar y los mensajes de Trump o las fricciones de EEUU con otros países, en segundo, coparán el protagonismo. De forma que deberemos continuar atentos a los niveles del rublo y, sobre todo, de la lira turca. Las festividades de la semana pasada en Turquía mantuvieron sus mercados cerrados, a excepción de un breve periodo de tiempo, explicando que el actual cruce de la lira próximo a 6 unidades por dólar no sea del todo fiable. Por lo tanto, habrá que permanecer atentos al retorno a la actividad en Turquía, dado que puede deparar novedades.
Las cuestiones comerciales también pueden tomar cierto protagonismo y, de momento, las noticias sobre las negociaciones entre Méjico y EEUU siguen siendo esperanzadoras. El acuerdo no está siendo tan rápido como se llegó a sugerir días atrás, pero desde ambas partes se insiste en que podría ser “cuestión de horas” lograr limar las diferencias sobre el acuerdo NAFTA, siendo el próximo paso que Canadá se incorpore a las negociones en septiembre. De hecho, Trump también se mostraba optimista respecto a la consecución de un acuerdo con las autoridades mejicanas al señalar como puntos pendientes las cuestiones energéticas y la “cláusula de extinción” que desean imponer los estadounidenses. En un principio, dicha cláusula implicaría que el NAFTA debería renegociarse cada 5 años o expirará. No obstante, a este respecto, se atisbaba mayor flexibilidad.
Junto a los avances en el frente NAFTA, desde EEUU se estaría buscando acelerar las negociaciones con la U.E dando muestra de un giro en su estrategia. Por el contrario, los contactos comerciales de bajo nivel entre China y EEUU se cerraron como se esperaba, es decir, sin progresos, aunque haya quien defienda que el mero intento de negociación ya es en sí una buena noticia. Así que el comercio puede no alterar los nuevos máximos del S&P500.
Mientras tanto, las autoridades chinas continúan apuntalando su economía con el fin de ofrecer una imagen de fortaleza interna y externa. Así, vuelven a ser protagonistas los estímulos gubernamentales y no se deja margen para los sustos. En esta línea se enclava el refuerzo de la liquidez, inyectando el PBoCh 22 mm. $ en el sistema bancario durante la jornada del viernes; cifra que en términos netos se reducía hasta 8,7 mm. $ ya que en el mismo día vencían operaciones a largo plazo con el banco central por valor de 13,3 mm. $.
Los estímulos vuelven a ser protagonistas en China y quizás asistamos a más pasos en esta dirección ante unos PMIs en el país que pueden ceder ligeramente en la parte final de la semana, recordando que la actualidad emergente seguirá siendo importante y que no deben perderse de vista las divisas asiáticas.
Intermoney Análisis y Estudios. Autores: Francisco Vidal, Gabriel Marquès, Mariano Valderrama.
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