La importancia de los gestos
El encuentro de junio del BCE estaba llamado a ser importante por los gestos y no por las grandes acciones, como finalmente ha sido. El primer gran gesto consistía en retirar de su guía de largo plazo la mención a la posibilidad de asistir a menores tipos de interés, quedando dicha guía redactada de la siguiente manera: “Seguimos esperando que (los tipos) permanezcan en sus niveles actuales durante un período prolongado de tiempo, y mucho más allá del horizonte de nuestras compras de activos netos”.
El anterior cambio venía a reconocer, implícitamente, las mejorasobservadas en la UEM y el avance del BCE hacia sus objetivos, lo cual era reforzado por la actualización de la lectura realizada de los riesgos sobre el escenario de actividad: “Consideramos que los riesgos hacia las perspectivas de crecimiento, ahora, están ampliamente equilibrados”.
El reconocimiento de ciertas mejoras y la adecuada transmisión de esta circunstancia al mercado, representaba el primer paso necesario para que pueda tomar forma una política monetaria algo menos generosa en el futuro y éste era dado.
El BCE lo hacía de forma bastante medida y sin perder la cautela, reforzando el mensaje de superación de los riesgos deflacionistas que era lanzado meses atrás. No obstante, las anteriores cuestiones se veían eclipsadas por la revisión a la baja de las previsiones de inflación del BCE para la Eurozona. El pasado marzo, el escenario confeccionado por la entidad para la UEM apuntaba tasas de inflación de 1,7% para 2017, 1,6% para 2018 y 1,7% para 2019. En junio, éstas eran recortadas para los mismos años hasta situarse en 1,5%, 1,3% y 1,6%, respectivamente.
Un recorte que, aunque era un poco más intenso de lo que esperábamos para el próximo año, tenía una explicación sencilla al estar muy vinculado a los precios de las materias primas (además, en el arranque de 2018 el efecto escalón energético jugará en contra) y la evolución del euro. En la anterior línea, Draghi se veía obligado a repetir, en varias ocasiones, que los riesgos de cola sobre la inflación habían quedado atrás y no había cambiado nada de forma substancial a este respecto, afrontándose una senda menos incierta para los precios. Así, insistía en el impacto sobre las previsiones de las oscilaciones de los precios del petróleo y los alimentos, como quedaba recogido en las asunciones técnicas del BCE.
Las mencionadas asunciones tomaban como referencia las expectativas de mercado a 16 de mayo, acordes con un precio del barril de crudo de 51,6$ en 2017, 51,4$ en 2018 y 51,5$ en 2019 frente a las cifras para estos años de 56,4$, 56,5$ y 55,9$ tomadas anteriormente. Una situación similar se daba con las materias primas no energéticas al pasar de tomar como referencia un avance de sus precios de 13,2% a otro de 6,4% en 2017, al tiempo que las referencias para el euro eran algo más sólidas frente al dólar y, también, respecto a las divisas de sus principales 38 socios comerciales.
La anterior cuestión, aunque centrándose en los precios del petróleo, también era apuntada en el comunicado del BCE, el cual no desaprovechaba la oportunidad para evidenciar la volatilidad reciente del IPC de la UEM ligada al crudo y las oscilaciones de los precios de los servicios vinculadas al periodo de Semana Santa. Un mensaje en línea con el articulado por Draghi, tendente a enfatizar la importancia de tomar perspectiva en cuestiones como la inflación. Sin embargo, ante un escenario en el que desde nuestro banco central se plantean unas tasas de inflación similares a las actuales durante los próximos meses y un avance muy gradual a nivel subyacente,cobra interés el análisis más técnico realizado por Draghi. Dicho análisis hacía un guiño a los cambios estructurales que estamos viviendo, pero partiendo de la debilidad de los avances salariales.
Esta debilidad era achacada a la transformación de las negociaciones de los salarios nominales(también derivada de la mayor flexibilidad del mercado laboral) y, sobre todo, a la baja calidad del empleo generado. Así, Draghi hacía mención al subempleo y recordaba los trabajos publicados por el BCE semanas atrás, los cuales apuntaban que la tasa real de paro en la UEM (teniendo en cuenta subempleo y población desanimada) puede rondar el 15% frente al 9,3% de la estadística oficial.
Otra cuestión diferente era que el presidente del BCE, a pesar de esas importantes reflexiones, pedía paciencia y un voto de confianza en la evolución futura de la inflación, apuntando la reducción de la brecha de producción y el aumento del uso de la capacidad laboral que, combinado con el previsible incremento de la productividad, ayudarán a los salarios a remontar. Luego, Draghi se mostraba confiado en que las mejoras económicas observadas acaben por trasladarse a la inflación, aunque considerase que en el momento actual no acaba de ser así.
La anterior circunstancia era recogida en el propio comunicado de la entidad: “La expansión económica aún no se ha traducido en unas dinámicas de inflación más fuertes”. Una expansión en la Eurozona que el BCE espera que sea algo más sólida, revisando al alza en una décima sus previsiones de crecimientopara todo su horizonte de previsión hasta situarlas en 1,9% en 2017, 1,8% en 2018 y 1,7% en 2019.
En esta línea, era enfatizado el buen tono de los últimos datos, sobre todo los adelantados, y se hacía mención a la revisión al alza del PIB de la UEM hasta 0,6% trim. en el 1tr17. Unos datos de los que sobresalía el buen comportamiento de la inversión al crecer un 1,3% trim. y 6,0% a.
En conjunto, tono positivo de nuestro banco central acompañado de gestos de mayor calado de lo que parece, lo cual nos lleva a mantener nuestro escenario de movimientos más relevantes en septiembre. Los cambios recogidos en el comunicado no eran votados, aunque se apuntaba al acuerdo existente hacia los mismos, al tiempo que Draghi señalaba que no se debatió sobre el futuro del QE o la normalización (incluido el tapering), si bien reconocía que dos consejeros realizaron observaciones en este sentido.
Una situación que refleja las diferencias existentes dentro del Consejo y que acabará por obligar al debate oficial sobre la menor generosidad. Llegado este momento, debemos interpretar los mensajes recurrentes de Draghi sobre el potencial del programa de compras y la función de reacción del BCE. En nuestra opinión, el mensaje era sencillo; el QE es potente y flexible y puede aportar más apoyo si es necesario, pero también modularse. En este sentido, cuando se refieren a la posibilidad de ampliar su tamaño o prolongarlo en el tiempo, nos quedamos con el segundo punto al defender que en septiembre (si el escenario acompaña) se planteará su prolongación a un ritmo progresivamente menor en 2018, al amparo de una inflación que avanza gradualmente pero que todavía no acaba de ser sostenible.
A pesar de nuestra interpretación, reconocemos que el mercado se quedaba con la continuidad de la generosidad del BCE y, en especial, con la rebaja de sus previsiones de inflación para la zona euro. De forma que los recortes en las rentabilidades de la deuda soberna se convertían en la tónica predominante en la Eurozona, con el 10 años alemán cerrando en 0,256% (-1,3 p.b). Por su parte, más importantes eran las compras en la deuda italiana y los bonos transalpinos a diez años cerraban en 2,178% (-12,2 p.b), siendo más comedidas en su homólogo español (-8,9 p.b. hasta 1,281%).
No obstante, debe tenerse en cuenta que los activos italianos también se veían impulsados por el bloqueo de la propuesta para reformar la ley electoral en Italia e instaurar un sistema proporcional, lo que era interpretado por los inversores como una menor probabilidad de celebración de elecciones anticipadas este año. Asimismo, este hecho se dejaba notar en la bolsa italiana con el FTSE MIB revalorizándose un 1,46% frente al +0,42% del Eurostoxx.
En cuanto a los datos, de vuelta al PIB final de la zona euro del 1tr17, éste sufría una revisión al alza de una décima hasta 0,6% trim., pues la evolución de las economías francesa, italiana y griega habría sido mejor de lo previsto inicialmente. Por partidas de gasto, la inversión constituía la que más aportaba al crecimiento (+0,3 p.p.), superando al consumo privado (+0,2 p.p.) y conviviendo con la contribución neutral de la demanda externa. En EEUU escaseaban las referencias, las peticiones semanales de desempleo retrocedían ligeramente hasta 245.000 (248.000 ant.), si bien en el fortalecimiento del dólar hasta 1,1207 EUR USD mandaba más la interpretación del discurso del BCE. Finalmente, en clave política, el ruido continúa en EEUU, aunque las declaraciones del antiguo director del FBI sólo se saldaron con la acusación de que Trump pidió que se desistiese de la investigación a Mike Flynn y la esperanza de la existencia de ciertas grabaciones. En principio, nada que amenace la continuidad del presidente estadounidense a corto plazo.
La jornada arrancará con las miradas puestas en Reino Unido, después de conocerse que el Partido Conservador se alzaba con la victoria en las últimas elecciones. No obstante, más importante que quién se hacía con la victoria, era el saldo de parlamentarios del ganador y los “tories”, a falta de algunos flecos en los recuentos, lograban 310 representantes en la Cámara de los Comunes, 13 menos que en los anteriores comicios.
Esto significa que, al margen de la victoria, el partido liderado por Theresa May perdía la mayoría absoluta, después de que el partido laborista ganase terreno con 260 escaños (+31), lo que hace que May se encuentre con la dificultad de tener que formar un nuevo Gobierno que cuente con el apoyo mayoritario de los comunes. Los Conservadores tendrán la responsabilidad de liderar el país en el proceso de escisión de la U.E; una etapa sobre la que todavía planea una elevada incertidumbre, sobre todo, en cuanto a la fijación de las condiciones de la desconexión mientras que el plazo de dos años para negociar ya ha empezado a correr.
La postura negociadora de los conservadores se antoja dura y esto juega en contra de la economía de Reino Unido. Aun así, el varapalo de no alzarse con la mayoría absoluta obliga a May a buscar apoyos para gobernar, lo cual podría lograrse con el apoyo del partido unionista norirlandés (DUP), aunque los unionistas pondrán un precio más caro, demandando un Brexit más suave frente a la postura rígida de May. Asimismo, la falta de mayoría abre otro frente ya que el acuerdo también puede ser bloqueado por el Parlamento.
Sin embargo, hoy primaba la gobernabilidad y ésta se ha logrado, lo cual beneficiará a la libra que, a su vez, jugará en contra de la valoración de la bolsa británica. Una bolsa que, por el contrario, contará con el apoyo del programa económico algo menos adverso de los conservadores, si bien éste castiga a empresas como las eléctricas. Además, los inversores amanecerán con las referencias chinas publicadas durante la madrugada.
En concreto, se daba a conocer que el IPC avanzaba hasta 1,5% a. en mayo,gracias a las menores caídas de los alimentos que retrocedían un -1,6% a. frente al -3,5% a. anterior y evolucionaban de forma acorde al índice de precios elaborado por la FAO, que escalaba un 2,2% m. en el mismo mes.
Por su parte, los precios de producción chinos crecían menos de los esperado (+5,5% a.) en mayo, lastrados por las caídas de los costes energéticos en términos interanuales. Dichas cifras veían la luz un día después de conocerse los buenos registros de la balanza comercial china durante el mes de mayo. En concreto, las exportaciones en yuanes aceleraban hasta 22,1% a., mientras que las importaciones lo hacían hasta 15,5% a.
De esta forma, el tono positivo de los datos de comercio exterior se unía al “buen sabor de boca” que habrían dejado las reservas internacionales, si bien cabe recordar que éstas se veían favorecidas por los efectos de la revalorización de las carteras en euros y yenes.
Finalmente, el CSI 300 rebotaba un +0,23% y el yuan consolidaba sus avances frente al dólar al situarse en 6,798 USDCNY, a modo de muestra de fortaleza por parte de las autoridades. Con las cifras de balanza comercial y costes laborales en Alemania cerrábamos la lista de informaciones de calado que se conocían en los momentos previos a la apertura europea. La primera referencia, que mostraba un superávit de 18,1 mm. €, también reflejaba que, en abril, las exportaciones avanzaban un +0,9% m., si bien hay que considerar que se encuentra en máximos ajustadas de estacionalidad.
Por su parte, los segundos avanzaban a una tasa de 2 en el 1tr17, y aunque moderaba con respecto al 3% del trimestre anterior, continúa respaldando alzas de la inflación en el futuro. En resumen, se confirmaba que los reducidos niveles de desempleo en Alemania (actualmente en niveles mínimos de 2.536.000) apoyarían las presiones a favor de unos mayores costes salariales.
Desde la perspectiva de los datos, las principales referencias llegarán antes de la apertura y las cifras que conoceremos en Reino Unido (producción industrial, balanza comercial y construcción de abril) quedarán en un segundo plano debido al resultado electoral. En la UEM, se dará una situación similar a menor escala, pues los indicadores que quedan por conocerse serán secundarios y en el escenario político, continuarán llegando informaciones provenientes de Grecia a menos de una semana de la próxima reunión del Eurogrupo que, esta vez, debería ser la decisiva.
Desde Atenas se afirma que el país ha cumplido con todos los requisitos del rescate y se asevera que, ahora, corresponde a los acreedores tomar las decisiones necesarias para que Grecia pueda volver a los mercados. Sin embargo, pese a que en Bruselas se reconocen los avances y se urge al desbloqueo de los nuevos préstamos, todavía se mantienen las reticencias del FMI y de Alemania; de forma que se antoja complicado el alivio de la deuda helena, en el momento actual.
Por último, en EEUU, las referencias serán casi inexistentes al reducirse a los inventarios mayoristas de abril. Así que las previsiones hacia el desempeño de los mercados durante la sesión se antojan complejas, pues siempre pueden verse tentados a dejarse llevar por la impredecible política. Autores: Intermoney Análisis y Estudio
Francisco Vidal, Gabriel Marquès, Mariano Valderrama