La Fed da el paso
La Reserva Federal cumplía con lo esperado y acordaba iniciar en octubre la normalización de su balance bajo los parámetros acordados en junio.. No obstante, dada la importancia de este hecho, creemos adecuado volver a recordar las líneas que regirán este ajuste gradual: – Treasuries.
“El Consejo anticipa que, inicialmente, el tope será de 6 mm. $ al mes y aumentará a un ritmo de 6 mm. $, en intervalos de 3 meses durante 12 meses, hasta que alcance los 30 mm. $ al mes”. – Deuda agencias hipotecarias y respaldada por hipotecas.
“El Consejo anticipa que, inicialmente, el tope será de 4 mm. $ al mes y aumentará a un ritmo de 4 mm. $, en intervalos de 3 meses durante 12 meses, hasta que alcance los 20 mm. $ al mes”. Una vez alcanzados sendos topes de 30 mm. $ y 20 mm. $, estas cantidades se mantendrían estableshasta situar los títulos atesorados en niveles que se consideren adecuados para articular la política monetaria.
Como también apuntábamos, dichos niveles serán el gran punto de debate y estarán muy vinculados al comportamiento de la economía. Este hecho no ha evitado la realización de ciertos trabajos teóricos en el ámbito de la Fed que, bajo el supuesto de circunstancias favorables, llevaban a situar la potencial disminución del balance en un rango amplio de entre 1 bill. y 2 bill. $.
Una horquilla importante, pero vinculada al hecho de afrontar otra situación desconocida y que recuerda lo complejo de anticipar algunas acciones clave. Estas cuestiones ya las tratamos con anterioridad y, ahora, se impone afrontar las novedades.
En primer lugar, la actualización de las proyecciones de los miembros de la Reserva Federal entre las que destacaba la revisión al alza del crecimiento esperado para EEUU en 2017 hasta 2,4%. Éste era el principal cambio en el capítulo del PIB respecto a junio, pues posteriormente se mantenía una senda de progresiva moderación que finalizaba con un avance del 1,8% en 2020 (acorde con las estimaciones de crecimiento de largo plazo).
La “solidez” del empleo, el avance moderado del consumo de los hogares y la recuperación de la inversión empresarial avalaban la mayor confianza de los miembros de la Fed en el corto plazo.
Un hecho que no se veía alterado por las distorsiones sobre la actividad derivadas de los daños causados por los huracanes, como recogía el propio comunicado del FOMC. A este respecto, se insistía en la tranquilidad bajo el prisma de un análisis de medio plazo, recordando la importancia del conjunto y no de las informaciones puntuales para los responsables de la política monetaria.
En el momento actual, debemos tener muy presente que la Fed está regida por economistas y no por inversores cortoplacistas, como enfatizaban las consideraciones de Yellen sobre el mencionado empleo. En dicho caso, volvía a evadirse de las oscilaciones de los últimos datos y recordaba, convenientemente, que el aumento de las nóminas supera holgadamente los niveles necesarios para absorber los nuevos entrantes en el mercado laboral.
El análisis tomando perspectiva manda en la Reserva Federal y también estaba presente en el campo de la inflación.
Así, se reconocía el impacto pasajero de las alzas de la gasolina para, después, insistir en que se espera la estabilización de la inflación, en el medio plazo, cerca del objetivo del 2%.
Un mensaje reforzado por Yellen, quien consideraba que la baja inflación no refleja las condiciones generales de la economía estadounidense y defendía el carácter transitorio de los factores que la lastran.
Una transitoriedad difícil de acotar en la práctica, pues la propia Yellen señalaba el entendimiento imperfecto de las fuerzas detrás de la inflación y las dificultades para explicar su comportamiento en 2017. No obstante, las proyecciones de los miembros de la Fed apuntaban cifras del 2% para el PCE central en 2019 y 2020, su gran referencia en materias de precios que huye de oscilaciones como las experimentadas por la gasolina.
Otra cuestión era el corto plazo, pues las estimaciones para el PCE central eran revisadas a la baja hasta 1,5% para este año (junio 1,7%) y 1,9% el siguiente (2,0% en junio). La senda descrita para el PCE central no acabará con el debate sobre si la Fed será capaz de situar este indicador en los niveles deseados, si bien era obligada para justificar el inicio del ajuste del balance.
Un ajuste que debe leerse en clave de estabilidad financiera y necesidad de recuperar el margen de actuación de la política monetaria estadounidense, cuyo futuro volverá a pasar por los estímulos cuantitativos.
En base a los parámetros históricos, Yellen incidía en lo reducido de los tipos neutrales y la mediana de las previsiones de los tipos a largo plazo pasaba del 3,0% al 2,8%.
Un hecho que era acompañado por la descripción de una senda más paulatina de subidas de tipos, en especial, en lo referente al ejercicio 2019. La mediana de las estimaciones para el mismo se situaba en 2,7% frente al 2,9% de junio, después de reducirse el rango de previsiones desde 1,1-4,1% hasta 1,1-3,4%.
Sin embargo, la mayor progresividad de las subidas de tipos no era aplicable a lo que resta de 2017. La gran mayoría de los participantes en las discusiones del FOMC apuntaba que los tipos cerrarían el año entre 1,25% y 1,5%, alineándose con nuestra tesis de los últimos meses respecto a que la Fed intentará aprovechar al máximo las oportunidades para normalizar su política.
Una estrategia que, indirectamente, tiene otra ramificación positiva al poderse interpretar como un gesto hacia el mercado de la confianza atesorada en el cumplimiento de sus objetivos.
El anterior punto, aunque pueda parecer lo contrario, no entra en colusión con la senda más progresiva de subidas de tipos ya que no debe olvidarse que la reducción del balance tendrá un sesgo contractivo y, en la Fed, nadie desea “pasarse de rosca”. Yellen apuntaba cautela para evitar el sobrecalentamiento de la economía, pero tampoco desea frenarla.
Finalmente, la Reserva Federal no se apartaba mucho de las grandes líneas esperadas y las ventas en los treasuries eran comedidas, con el T-Note a 10 años más que superando el nivel de 2,28% y el S&P500 cerrando prácticamente plano. Otra cuestión era el dólar, pues su cruce frente al euro pasaba de 1,2 a 1,1886 a primera hora del jueves.
Autores: Intermoney Análisis y Estudio
Francisco Vidal, Garbriel Marquès, Mariano Valderrama