Ante una semana más corta en EEUU
Las negociaciones comerciales entre estadounidenses y chinos seguirán siendo una cuestión candente en una semana atípica en EEUU, pues la celebración de Acción de Gracias (jueves) dotará de un carácter semifestivo a la segunda mitad del periodo.
Un hecho que, además, pone en entredicho la posibilidad de que asistamos a un encuentro entre las delegaciones de EEUU y China en los próximos días. No obstante, los inversores parecían conformarse con las palabras amables de Donald Trump y Xi Jinping durante la jornada del viernes.
El presidente de China rara vez se ha pronunciado sobre las negociaciones con EEUU y, por este motivo, cobraban gran valor sus declaraciones a este respecto: “Queremos trabajar para un acuerdo de fase uno sobre la base del respeto mutuo y la igualdad”. Por su parte, Trump apuntaba que el acuerdo está “potencialmente muy cerca” e, incluso, iba más allá: “El acuerdo con China va muy bien. La pregunta es si quiero o no hacerlo”.
A la postre, lo valioso eran las palabras conciliadoras y no el requiebro final de la declaración de Trump o el hecho de que ambas partes no descarten la amenaza arancelaria en caso de necesidad. En la práctica, algunas declaraciones simplemente buscan ofrecer una imagen de fortaleza ante segmentos concretos de la opinión pública y la realidad es que, aunque se consiga un acuerdo “Fase 1” este dejaría muchos cabos sueltos y un acuerdo de “Fase 2” se antoja aún lejano.
Luego, las referencias comerciales podrían apoyar un buen inicio de semana en los mercados, si bien resulta más relevante que los agentes de la economía real puedan estar poniendo ya en valor el escenario de menor tensión. Un buen ejemplo de esta situación eran los PMI manufactureros del mes de noviembre en EEUU (52,2) y a lo largo de la zona euro, donde el índice para el agregado de la UEM mejoraba hasta 46,6 en noviembre frente a los valores de 45,9 del pasado octubre. En conjunto, las cifras de este indicador adelantado seguían instaladas en niveles bajos, si bien lo importante era que empezaba a tomar forma un cambio de tendencia que se veía reforzado por el menor deterioro de los pedidos. De forma que seguiríamos asistiendo a síntomas acordes con la potencial estabilización de la actividad industrial en Europa, incluso, en Alemania.
El PMI manufacturero alemán encadenaba el segundo mes consecutivo de mejoría y repuntaba más de lo esperado hasta situarse en valores de 43,8 frente a las cifras esperadas de 42,8 y los mínimos de 41,7 de septiembre. En términos absolutos, seguíamos en niveles depresivos, pero nuevamente la clave estaba en el giro dado por el indicador ya que nos permitía confiar en el mencionado escenario de estabilización de la industria. De hecho, el PMI manufacturero germano informaba del menor deterioro de la cartera de pedidos en 10 meses y de la caída menos intensa de los pedidos destinados a la exportación desde el pasado enero. Unas muy buenas noticias a las que se sumaba el mejor desempeño del PMI manufacturero francés que escalaba hasta 51,6, lo que equivalía a su mayor valor desde junio.
Desgraciadamente, en Europa, siempre parece existir una nota disonante y, en esta ocasión, tomaba forma de comportamiento bastante peor de lo esperado del PMI de servicios de la Eurozona que, en noviembre, cedía hasta 51,5 (vs. 52,2 en octubre). Un dato que se veía arrastrado por el peor desempeño de este índice en Alemania (51,3), frente a su estabilidad en Francia (52,9), y que sería acorde con un peor desempeño de la demanda interna. Empero, se impone ser prudentes con este dato ya que podría estar sobredimensionando ciertas cuestiones como el ruido político en determinados países de la UEM o el impacto del freno industrial en el conjunto de la economía. De hecho, en cuanto al segundo punto, los riesgos empiezan a decantarse del lado positivo en forma de estabilización.
En el principio de la semana, las cuestiones expuestas volverán a salir a la luz con la publicación de los índices IFO en Alemania que se caracterizarán por su mejor desempeño en noviembre, tanto desde la perspectiva de la situación actual como de las expectativas. No obstante, el mercado asignará mayor relevancia a la mejora de las segundas hasta cifras de 93,0 en una semana en la que, el jueves, también conoceremos las encuestas de confianza elaboradas por la Comisión Europea para el conjunto de la UEM. En este caso, el patrón de comportamiento de los datos de noviembre será similar al observado en los PMI de la zona euro, es decir, mejora del índice industrial y caída del relativo a los servicios (aunque mínima), mientras que la confianza de los ciudadanos confirmará su repunte hasta -7,2 frente a los valores de -7,6 de octubre.
De vuelta a Alemania, tendrán más valor los datos de ventas minoristas de octubre que con su aumento del 0,3% m. apuntarán la continuidad del avance del consumo alemán en el 4tr19 y, al mismo tiempo, que el deterioro de los PMI del sector terciario pudo estar impregnado de cierta sobrerreacción. La actividad de los servicios, en su mayoría, se encuentra ligada a la demanda interna y ésta, a su vez, al consumo de los hogares que en Alemania sigue contando con fundamentales sólidos. La situación del mercado laboral, como recordarán los datos del viernes, continúa siendo acorde con el pleno empleo y, de hecho, el aumento residual del número de parados en noviembre no evitará que éste sea similar al atesorado hace un año, aun viviendo la industria un escenario recesivo.
La escasez de trabajadores cualificados ha explicado que la industria germana no haya destruido empleo y que sus ajustes laborales se hayan reducido a retirar ofertas de empleo y acogerse a fórmulas de flexibilización como el kurtzabeit. Un hecho que también denota, indirectamente, que en el sector manufacturero alemán se perciben las dificultades actuales como un bache que no se prolongará demasiado en el tiempo, pues de lo contrario sí se habría optado por acometer reducciones de plantilla de cierta importancia. En esta línea, también resulta significativo que el número de vacantes en Alemania se haya reducido sólo desde 805.000 en enero hasta 748.000 en octubre; cifra muy alejada del promedio de 642.900 cosechado desde 2013 y que confirmaría que, de momento, los problemas no se han extendido más allá de la industria. En otras palabras, los cimientos del mercado laboral germano son más sólidos de lo percibido.
En Alemania, la resistencia del empleo, combinada con las alzas salariales, respalda el dinámico avance de la renta disponible de los hogares, el cual ascendía al 3,4% a. en el 3tr19 y representa un importante aval para el crecimiento del consumo privado en la locomotora europea. Otra cuestión diferente es que la experiencia nos dicta que, en el mejor de los casos, debemos esperar avances entre modestos y moderados del citado consumo.
Más allá de las referencias alemanas, las miradas en Europa estarán puestas en las múltiples comparecencias en la órbita del BCE que coexistirán con los datos preliminares de inflación de noviembre a lo largo de la zona euro (Alemania, España, Francia, Italia, Portugal…). El repunte de la inflación del conjunto de la Eurozona hasta 0,9% a. será el mejor resumen de las dos grandes cuestiones que afectarán al conjunto de los países de la UEM: comparativa más favorable de los precios del Brent respecto a 2018 y debilitamiento del euro.
Por su parte, el IPC subyacente de la Eurozona registrará mínimos cambios al mantenerse en 1,2% a., si bien el objetivo de precios de la entidad se articula sobre el índice general y esto será esgrimido por un número no pequeño de consejeros de la entidad, ante los planes de Lagarde para realizar una revisión estratégica de la política del BCE. La nueva presidenta de la entidad declaraba, textualmente, que la política monetaria “se someterá a una revisión estratégica que comenzará en el futuro cercano”. Sin embargo, en IM somos escépticos respecto a los resultados del proceso ya que parece enclavarse dentro de planteamientos políticamente correctos destinados a diluir las tensiones internas, pero sin buscar un giro real de la estrategia.
En la anterior línea apuntaba el hecho de que Lagarde reclamase una mayor implicación de las políticas fiscales, la inversión pública y las reformas para crear un mercado interno más dinámico, mientras seguía garantizando el apoyo del BCE en caso de necesidad. Un discurso que resulta bastante familiar y que, seguramente, no conseguirá ganarse la confianza del presidente del Bundesbank. De hecho, en la jornada del viernes, Weidmann insistía en que: “La política monetaria no puede ser complaciente, si su postura plantea riesgos a largo plazo para la estabilidad de precios a través de la acumulación de desequilibrios financieros” y “No debemos confiar demasiado en el papel que puede desempeñar la política macro-prudencial en el tratamiento de los riesgos sistémicos… este enfoque político aún está en pañales”.
Las críticas del Bundesbank a la estrategia del BCE no son únicamente fruto de diferencias conceptuales, sino también de la incapacidad para abordar los problemas de la banca alemana que, inadecuadamente, se achacan en gran medida al entorno de tipos. Un entorno que ha agudizado los problemas, pero que no es el causante de que existan más de 1.700 instituciones de crédito en la mayor economía europea y que quede mucho por hacer en cuanto a la consolidación del sector. Esta situación explica que Alemania sea el país de la UEM donde resulta más común que la banca repercuta la realidad de los tipos negativos a los clientes.
Una reciente encuesta del Bundesbank arrojaba que el 58% de la banca alemana aplicaba tipos negativos a los depósitos de clientes institucionales y corporativos, mientras que un 23% también lo hacía a los depositantes minoristas. Por ejemplo, el mes pasado, la mayor cooperativa de crédito del país, Berliner Volksbank, comunicaba que empezaría a aplicar un tipo del -0,5% a cualquier depósito que superase los 100.000 €. Una circunstancia que también ayuda a explicar que la inversión en construcción en Alemania se muestre robusta y crezca a un ritmo del 4,5% a. No obstante, en esta ocasión nos interesa más el hecho de que esta situación es reflejo de las extremas dificultades de la banca germana, lo cual ha llevado a Moody’s a recortar la perspectiva para el sector desde neutral hasta negativa. Un movimiento lógico, cuando el ROE de la banca alemana ya se situaba en 2,4% en 2018 frente al 6,1% de media en la UE.
De vuelta a la actualidad semanal en Europa, también asistiremos a la estimación final del PIB del 3tr19 en Francia e Italia. En el primer caso, se confirmará el crecimiento del 0,3% trim. y 1,3% a. gracias al avance del consumo de los hogares (0,3% trim.) y la inversión en capital fijo (0,9% trim.) que compensaron el lastre de la demanda externa. Luego, escasas novedades en la contabilidad nacional gala, lo cual hará que resulte más interesante el revivir del gasto en consumo de los franceses en octubre (0,3% m.). Una reactivación que se apoyará en la mejora de las compras de automóviles y apuntará la prolongación al 4tr19 de la buena sintonía del consumo en Francia.
En Italia, la reafirmación del crecimiento del país a un ritmo del +0,1% trim. en el 3tr19 será una muy buena señal. Una cifra que será mejorada por el avance del 0,3% trim. de Portugal que se sustentará en el aporte del consumo privado frente al lastre de la demanda externa, el cual explicará el freno del PIB respecto al primer semestre de 2019. Todo ello en una semana en la que tampoco habrá que perder de vista la campaña electoral británica en un momento en el que los tories acumulan una cómoda ventaja, si bien la clave estará en su capacidad para obtener la mayoría absoluta.
En EEUU, la próxima semana estará marcada por la celebración de Acción de Gracias que será sinónimo de un largo puente para muchos inversores, lo cual se traducirá en un cierre generalizado de posiciones que se verá reforzado por una coyuntura en la que todavía nos acompaña la incertidumbre comercial. Por otra parte, antes del largo puente para muchos (EEUU sí abre el viernes), conoceremos la segunda estimación del PIB estadounidense del 3tr19, la cual esperamos que arroje una tímida mejora hasta 2,0% trim. a. gracias al desempeño algo más favorable de la demanda externa. Por el contrario, no prevemos grandes cambios del gasto en consumo (2,9% trim. a.) y de la inversión en capital fijo, confirmándose el desplome de la destinada a estructuras y el mal desempeño de la vinculada a los bienes de equipo (-3,8% trim. a.).
De momento, los embarques de bienes de capital del mes de octubre seguirán apuntando la debilidad de la inversión en este ámbito en el corto plazo. No obstante, los ligeros cambios vividos por los pedidos de dichos bienes de capital darán margen para confiar, más adelante, en la estabilización de la inversión en bienes de equipo. En cuanto al conjunto de las órdenes de bienes duraderos en octubre, su descenso en un -0,3% m. deberá ser tomado con cautela ya que todavía sufrirá los efectos de la huelga de General Motors en forma de menores pedidos del sector automovilístico. Así, la referencia a tener en cuenta será la estabilización de los pedidos de bienes duraderos, una vez descontada la partida de transporte.
Los datos importantes en EEUU no acabarán aquí, pues el miércoles también conoceremos el gasto personal de los estadounidenses y su estancamiento en términos reales durante el mes de octubre incentivará la reducción del riesgo antes del largo puente. En principio, este dato no supondrá una gran sorpresa al alinearse con las cifras de ventas minoristas reales que ya hemos conocido, siendo lo importante que pongamos las cifras de gasto en relación con la continuidad del buen desempeño del ingreso personal (0,3% m.) y la renta disponible real (3,5% a.). Dos datos cuya fortaleza respaldaría la tesis del bache del consumo, pues avalarían que las familias cuentan con margen para seguir consumiendo a buen ritmo.
En este contexto, resultarán más importantes las cifras de ventas del largo fin de semana de Acción de Gracias que vayamos conociendo en EEUU, debiendo huir de centrarnos en los datos de un único día. Las ofertas abarcan ya el periodo comprendido entre el jueves y el lunes y esto resta relevancia al dato concreto del Black Friday o el Cyber Monday, debiéndonos fijar en las cifras del agregado de dichos días. En la práctica, estamos ante el periodo de mayor consumo del año en EEUU y éste será utilizado para testar la salud del gasto de sus hogares, debiendo tener en cuenta que en la parte final de la próxima semana los estadounidenses realizan el 50% de sus compras de Navidad.
El pasado viernes, el dato final de la confianza de Michigan de noviembre sorprendía al mejorar hasta 96,8 y nos recordaba que todavía podemos confiar en el consumo de los estadounidenses, como también lo hará el dato del Conference Board en los próximos días. En base a esta encuesta, la confianza de los estadounidenses escalará hasta 127 en el mes en curso e informará de su mayor predisposición a comprar vivienda, gracias a la rebaja de los tipos hipotecarios. En esta línea, las ventas de vivienda nueva mantendrán su senda de mejora hasta situarse en 715 miles a. y encajarán con la senda positiva de los permisos y construcciones iniciadas.
La agenda en EEUU se completará con las escasas novedades desde la perspectiva de la Fed. En octubre, las potenciales variaciones en el PCE subyacente se deberán al efecto del redondo y lo importante es que éste se situará entre el 1,6% y el 1,7% a., al tiempo que Powell reafirmará el modo de “esperar y ver” de la Reserva Federal y el Libro Beige no aportará nada nuevo al apuntar un crecimiento de EEUU entre modesto y moderado.
Finalmente, sólo queda recordar que China ya publicó la esperada revisión al alza de su PIB nominal de 2018 y éste resultó ser un 2,1% superior a lo estimado inicialmente. De forma que estaría más cerca el objetivo de doblar el PIB del gigante asiático entre 2010 y 2020.
Intermoney Análisis y Estudios.
Autores: Francisco Vidal, Gabriel Marquès, Mariano Valderrama.
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