- Las referencias empresariales seguirán teniendo un papel clave para explicar el devenir de los mercados en los próximos días, sobre todo, en Europa donde entre el martes y el jueves asistiremos a una avalancha de presentaciones de resultados que contrastará con el tono más tranquilo en EEUU. La temporada de resultados del S&P500 enfila ya su recta final, pues al cierre del día 1 de noviembre 366 compañías habían presentado sus cuentas con 280 de ellas, el 76,5%, sorprendiendo positivamente al revelar unas cifras mayores de lo esperado aunque la gran mayoría (203 compañías) lo hacía por un estrecho margen que oscilaba entre el 0% y el 10%.
- Sin embargo, a la sombra de unos mercados cuyo comportamiento nos ha recordado que están preocupados por un potencial cambio de ciclo en el futuro, las cifras del 3tr18 no dejarán de ser una cuestión del pasado frente a unas perspectivas que pesan más que nunca. En este sentido, hemos asistido a noticias mixtas durante los últimos días, tales como que General Motors apuntase su confianza en la continuidad del buen desempeño de sus ingresos y beneficios o que los resultados de Facebook batiesen las expectativas, lo cual chocaba con la mayor inquietud causada por Apple.
- El beneficio de 2,91 $/acción de Apple en el último trimestre de su año fiscal superaba holgadamente los 2,78$ esperados por los analistas, cuestión que no enmascaraba las previsiones insatisfactorias de ventas para el actual trimestre (el mejor del año fiscal) y su mayor opacidad al decidir que dejará de proporcionar información sobre el número de unidades vendidas. Una cuestión que no es baladí ni tranquilizadora cuando, por ejemplo, en el pasado trimestre se vendieron 46,89 millones de iPhones frente a los 47,5 mill. esperados por el mercado. Así, las alzas de precios se han convertido en claves para enjuagar las cifras de ventas en dólares, también en lo referente a los ordenadores Mac, pero aun así los ingresos futuros generan dudas. Las previsiones de la compañía acordes con una facturación de entre 89 mm. $ y 93 mm. $ en el 4tr18 no resultan tranquilizadores para unos inversores que apuntaban, al menos, 92,7 mm. $
- El anterior ejemplo no deja de representar un caso concreto, aunque sea de una compañía clave, pero nos sirve para recordar que en la semana europea pesarán más las perspectivas empresariales que los propios resultados, sobre todo, cuando la debilidad en la UEM se extenderá al 4tr18. A efectos prácticos, muchas empresas del Viejo Continente no son sólo europeas, son globales, si bien resulta muy difícil quitarse la etiqueta del origen.
- Por lo tanto, deberemos ser cuidadosos en el análisis de los resultados presentados esta semana por: Endesa, Naturgy, Grifols, Euskaltel, Prosegur Cash, Vopak (ventas), Siemens Helthineers y Ferrari (lunes); Siemens Gamesa, Prosegur, Logista, Intesa SanPaolo, Enel, Snam, Imperial Brands, Deutsche Post, Sky, Adecco, Arkema, Finecobank, Eiffage (ventas), Pandora, Andritz, Davide Campari, ABF, Morrison Supermarkets (ventas), Evonik, Weir (ventas), Hugo Boss, Rangold y Zalando (martes); Amadeus, FCC, Indra, Melià, Realia, Mediaset, Europac, Veolia, Fraport, Scout24, Ahold Delhaize, Barry Callebaut, Osram, Unicredit, UBI Banca, Axel Springer, Hochtief, Vestas, Brenntag, Voestalpine, Credit Agricole, ABN, IMCD, Lundin Petroleum, Engie, Axa, Munich Re, Adidas, BMW y BAMI (miércoles); Baron de Ley, Mapfre, Rovi, Sacyr, Generali, Solvay, EDP, Freenet, Commerzbank, Linde, Siemens, Heidelbergcement, Deutsche Telekom, Continental, Sodexo, Rheinmetall, National Grid, Burberry, AstraZeneca, BCP, Sainsbury, Societe Generale, RTL, Telecom Italia, Rubis, Natixis, JCDecaux y Zurich (jueves); Fluidra, Cellnex, BMPS, Terna, Atlantia, Allianz y Richemont (viernes).
- Por el contrario, en EEUU, sólo cabe destacar las citas con las siguientes compañías: Du Pont, Eli Lilly, Qualcomm y Walt Disney. Sin embargo, General Electric nos ha recordado que las noticias negativas pueden prolongarse en el tiempo más allá de las presentaciones de resultados, pues posteriormente reconocía que el apoyo a la unidad financiera ascenderá “al menos” a los 3 mm. $ presupuestados en junio. De hecho, a primera hora de la tarde del viernes, se situaba en 9,23$ (valores de 2009) y cedía algo más del 18% en la semana.
- Las cifras empresariales seguirán siendo muy importantes en los próximos días, aunque en el comienzo de la semana habrá otras cuestiones decisivas que estarán vinculadas con la banca, Italia, las elecciones en EEUU o los test de estrés. El viernes, al cierre del mercado europeo, la EBA publicaba los resultados de la última edición de los test de estrés realizados a la banca del Viejo Continente. En esta ocasión, el escenario adverso con el que se trabajó incorporaba los siguientes supuestos en la U.E: caída acumulada del PIB de un 2,7% al cabo de 3 años, aumento de la tasa de paro hasta el 9,7% en 2020, incremento de la inflación en sólo un 1,7% después de 3 años y caída de los precios de la vivienda del 19,1% y de las propiedades comerciales del 20% al cabo de 3 años.
- Antes de empezar a tratar los resultados, cabe plantearse cuán tensionado ha sido el escenario adverso y lo cierto es que puede considerarse como adecuado, aunque el escenario base del que se parte, actualmente, pueda antojarse algo positivo. Dicho escenario base es acorde con un crecimiento de la U.E del 2,2% en 2018, 1,9% en 2020 y 1,8% en 2020, cifras que seguramente serán peores. No obstante, el escenario de tensión es acorde con una desviación del -8,3% del crecimiento respecto al base, hasta 2020, y trabaja con tasas de decrecimiento del -1,2% en 2018 y -2,2% en 2019 para, después, darse un crecimiento de 0,7% en 2020. Asimismo, se da una desviación al alza de 3,3 p.p de la tasa de paro y de -3,5% a la baja de la inflación hasta 2020.
- En conjunto, en un momento en el que estamos asistiendo a una moderación cíclica y, además, en el que podemos vaticinar que la próxima recesión, cuando se produzca en la U.E, será de intensidad media, podemos estimar como adecuado el escenario adverso. Un escenario que, según la propia EBA, incluiría una amplia “gama de riesgos macroeconómicos que podrían estar asociados con el Brexit”. Asimismo, como defiende la EBA, resulta cierto que episodios de tensión como el vivido en las últimas semanas en los mercados estaría recogido en el escenario de tensión. Por ejemplo, en el promedio de la U.E, se toma una desviación del precio de las acciones del -29,9% en 2018, -27,2% en 2019 y -21,5% en 2020 respecto al escenario base; cifra que en el caso de Italia y España se alza hasta un máximo de -34,6% y -33,8% en 2018, respectivamente. En cuanto a los niveles de los tipos a largo plazo, en el caso concreto de Italia se alzan hasta 3,7% en 2019 y 4,0% en 2020, al tiempo que en España se trabaja con cifras de 3,3% en 2019 y 3,5% en 2020.
- Las anteriores cifras forman parte de un supuesto negativo en el que también se asume la convivencia de: un alza fuerte y abrupta de las primas de riesgo, la importante preocupación hacia la sostenibilidad de la deuda pública y privada en un entorno de mayor fragmentación política y riesgos de liquidez en el sector financiero no bancario con potenciales efectos indirectos para el conjunto del sistema financiero. Luego, una vez que hemos desgranado el escenario adverso y podemos considerar que sigue siendo una referencia adecuada en el momento actual, se impone desgranar los resultados conocidos.
- Los resultados de las pruebas realizadas a 47 entidades de la U.E, además de 1 de Noruega, y que abarcaban cerca del 70% de los activos bancarios de la propia U.E, revelaron que en el escenario adverso se da un impacto negativo de -395 p.b en el ratio de capital CET1 fully loaded (-410 p.b sobre la definición transitoria) hasta situarlo en 10,1% al término de 2020 (10,3% transitoria). Unas cifras que supondrían una rebaja considerable respecto al 14,0% del ratio CET1 fully loaded y del 14,4% del ratio CET1 bajo su definición transitoria en 2017, si bien dichas tasas mejorarían hasta 15,3% y 15,4%, respectivamente, en caso de darse el escenario central.
- Los resultados de las pruebas realizadas ya tienen en cuenta la aplicación de la norma IFRS 9 Instrumentos Financieros que aborda cuestiones como la clasificación y medición de los instrumentos financieros, el deterioro del valor de los activos financieros y la contabilidad de coberturas, sustituyendo los requerimientos de la norma IAS 39 Instrumentos Financieros: Reconocimiento y Medición. El impacto de esta nueva norma en vigor desde el pasado 1 de enero, implicó un efecto negativo de -20 p.b a finales de 2017 del ratio de capital CET1 fully loaded y -10 p.b en su definición transitoria.
- Más allá del impacto de la IFRS 9, lo importante es que en el escenario de tensión se da una merma de capital de 226 mm. € y un aumento de la exposición ponderada por riesgo de 1.049 mm. €. Unas cifras en las que tienen un papel muy importante, entre otras cuestiones, los siguientes aspectos desde la perspectiva del ratio de capital CET1 fully loaded:
- Pérdidas por riesgo de crédito de 358 mm. € que contribuían al CET1 con -425 p.b.
- Pérdidas por riesgo operacional de 82 mm. € que contribuían al CET1 con -100 p.b.
- Pérdidas por riesgo de mercado de 94 mm. € que contribuían al CET1 con -110 p.b.
- En lo que se refiere a los resultados de las entidades por países, básicamente cobra interés centrarse en las cifras de Italia, dado que están en el centro de las miradas, y las de nuestro país al ser una referencia siempre importante para nosotros.
- Los resultados de las entidades italianas sometidas a las pruebas fueron:
- Banco BPM. CET1 fully loaded 2017 11,2% y, en 2020, escenario base 14,32% y escenario de tensión 6,67%.
- Intesa Sanpaolo. CET1 fully loaded 2017 11,85% y, en 2020, escenario base 12,28% y escenario de tensión 9,66%.
- UniCredit. CET1 fully loaded 2017 12,68% y, en 2020, escenario base 13,76% y escenario de tensión 9,34%.
- Unione di Banche Italiane (UBI Banca). CET1 fully loaded 2017 11,20% y, en 2020, escenario base 12,22% y escenario de tensión 7,46%.
- Los resultados de las entidades españolas sometidas a las pruebas fueron:
- BBVA. CET1 fully loaded 2017 10,73% y, en 2020, escenario base 12,72% y escenario de tensión 8,80%.
- Banco Sabadell. CET1 fully loaded 2017 12,03% y, en 2020, escenario base 12,89% y escenario de tensión 7,58%.
- Banco Santander. CET1 fully loaded 2017 10,61% y, en 2020, escenario base 13,87% y escenario de tensión 9,20%.
- CaixaBank. CET1 fully loaded 2017 11,50% y, en 2020, escenario base 13,60% y escenario de tensión 9,11%.
- De vuelta con otras cuestiones de la semana empezaremos por nuestro país y la esperada cita con el Tribunal Supremo cuyo pleno del día 5 de noviembre deberá clarificar el criterio sobre las cuestiones que atañen a las sentencias sobre el Impuesto de Actos Jurídicos Documentados (AJD), pero bajo el principio de que la sentencia del 18 de octubre es firme y no puede ser alterada.
- La aclaración de doctrina deberá arrojar luz sobre aspectos clave como la potencial retroactividad y el papel de cada una de las partes, debiendo recordar que quienes liquidaron el impuesto fueron las oficinas de tributos de las CCAA. De acuerdo con el Sindicato de Técnicos del Ministerio de Hacienda (Gestha), los contribuyentes podrían reclamar 3.631 mill. € abonados por AJD a las distintas comunidades autónomas durante los últimos cuatro ejercicios fiscales, que son los que aún se pueden rectificar.
- Por lo tanto, en esta cuestión, lo importante es el marco temporal mirando hacia el pasado respecto a un futuro bastante más claro en el que las entidades harán frente al impuesto y lo repercutirán vía mayores diferenciales en las hipotecas, pues será tratado por la banca como un coste adicional. Luego, teniendo claro que el debate está en el pasado, nos remitimos a un interesante artículo titulado ¿Debe realmente la banca pagar la factura del fallo del Supremo? publicado por Cinco Días y escrito por Enrique Beaus, experto en la cuestión.
- El mencionado autor rebatía las tesis de quienes opinan que las entidades financieras deberán hacerse cargo del pago del impuesto de AJD, bien sea por liquidación directa con las CCAA o por vía civil, en caso de acordarse la retroactividad. Así, apuntaba que la banca no debería hacerse cargo de las consecuencias del mal funcionamiento de la Administración del Estado, dado que el fragmento anulado del reglamento del AJD es obra del legislador y, además, han insistido en la aplicación del criterio emendado: la Dirección General de Tributos, las administraciones encargadas de liquidar el impuesto, el propio Tribunal Supremo y el Constitucional. No obstante, más interesantes eran los motivos jurídicos que sustentarían la oposición de las entidades a la potencial liquidación por parte de las CCAA del impuesto de AJD de los últimos 4 años e, incluso, a las demandas civiles de los prestatarios.
- En cuanto a la reclamación de las CCAA, esgrime el principio de confianza legítima en la actuación de la Administración y recuerda el propio criterio del Supremo, señalando básicamente que la Administración no puede exigir la liquidación de tributos de periodos no prescritos cuando sus propios actos fueran concluyentes para entender “que el tributo en cuestión no debía ser exigido a tenor de la normativa vigente o de la jurisprudencia aplicable”.
- En lo referente a la relación con el cliente, la clave radicaría en que el pago del impuesto no nace de un acuerdo entre el banco y el prestatario, sino que la figura del sujeto pasivo era definida por el reglamento y ésta no puede alterarse por un acuerdo entre las partes. Así, la conclusión del autor era contundente: “si en el AJD no hay relación entre entidad y cliente, no puede haber ni repercusión de gasto ni abuso de posición dominante”.
- Luego, existe margen para esperar que las aclaraciones no sean contrarias a la banca, si bien la experiencia nos recuerda que no podemos dar nada por sentando cuando se trata de cuestiones como las abordadas. Además de en la banca española, las miradas estarán puestas en la banca italiana que afrontaba dos cuestiones delicadas el pasado viernes, como son los resultados de las últimas pruebas de estrés (se tratarán en el informe Apertura Semanal del lunes) y las noticias apuntando que el BCE habría calificado a la transalpina Carige como “frágil”.
- La realidad es dura para la banca italiana, pues su elevada exposición a la deuda soberana de su propio país (cerca del 10% de su activo) pone en duda sus niveles de capital debido a un deterioro de los bonos de Italia que no puede ser obviado. De hecho, las entidades tendrían muy presente dicha debilidad y estarían “cogiendo aire” para afrontar el nueve envite, lo cual ya se estaría dejando notar en forma de un menor acceso al crédito por parte de las empresas italianas.
- Por otro lado, los fantasmas sobre el sector bancario transalpino irían más allá ya que la genovesa Carige habría sido requerida para aumentar su capital o fusionarse antes de finales de año. En base a filtraciones recogidas por “Il Sole 24 Ore” su ratio de capital CET1 descendería por debajo del 5,5% bajo un escenario adverso. De momento, semanas atrás, Fitch ya situó la nota de la entidad en “bono basura” y alertó de sus dificultades para refinanciar su deuda y la vulnerabilidad a una corrida bancaria.
- En este contexto, la otra gran cita del lunes será con el Eurogrupo que tratará formalmente, a partir de las 15h, los borradores presupuestarios de 2019 y “discutirá la opinión de la Comisión Europea sobre el borrador de Italia”. En principio, las primeras filtraciones apuntan que se dará un trato duro a Italia e, incluso, algunos funcionarios en Bruselas señalan que, el próximo 21 de noviembre, la Comisión podría activar un proceso disciplinario debido amparado por el insatisfactorio ajuste de la deuda.
- Luego, estaríamos ante un punto de inflexión con el pasado, dado que la Comisión siempre ha esperado a conocerse los datos definitivos de las finanzas públicas en abril, antes de iniciar cualquier proceso disciplinario. Un hecho que emanaría del propio pulso lanzado, además de las previsiones demasiado optimistas del gobierno de Italia que desmentirá la propia Comisión en la actualización de sus previsiones del jueves, aspecto que comentaremos más adelante.
- No obstante, se especula con que Italia pueda rebajar los ánimos ofreciendo ciertas cesiones que llevarían su déficit hasta el 2% al dibujar una aplicación más dilatada en el tiempo de la reforma de las pensiones y de la entada en vigor del nuevo ingreso universal. En nuestra opinión, esto es lo mismo que no ofrecer nada, dado que la aplicación de ambas medidas conlleva unos procesos legislativos y burocráticos que se antojan largos y de esto son muy conscientes en la Comisión. Por lo tanto, la dureza de Bruselas, aun tomando forma este gesto, no disminuiría, sobre todo, cuando a la previsión de déficit de las autoridades de Italia siempre habrá que sumar 0,5 p.p como consecuencia del optimista cuadro macroeconómico con el que trabajan.
- El tercer punto en discordia en el inicio de la semana y que pesará bastante en los mercados será el resultado de las elecciones de mitad de mandato en EEUU. A 30 de octubre, las encuestas apuntan que los demócratas tendría casi garantizada la reelección de 192 congresistas y bastante segura la de otros 10, mientras que estarían en clara disputa con los republicanos por 45 escaños. De forma que se torna como bastante probable que los demócratas obtengan la mayoría de 218 congresistas. Sin embargo, desde la perspectiva del mercado esto puede ser mal recibido al coartar de forma decisiva el mandato de un presidente percibido como favorable para sus intereses.
- En cuanto al Senado, la carrera se presenta más disputada y los republicanos podrían acabar manteniendo una pírrica mayoría, lo cual se antoja como insuficiente cuando, en esta cámara, ciertas cuestiones clave necesitan el respaldo de 60 votos sobre un total de 100. A la sombra de este escenario poco favorable para los intereses presidenciales, la respuesta de Trump puede ser la contraria a la que esperábamos días atrás al apostar por la consecución de un acuerdo con China. En esta línea apuntaba el presidente en los últimos días e, incluso, se reafirmaba en la misma el viernes, respaldando las actitudes más optimistas hacia la consecución de un acuerdo de cara al G-20 de finales de mes.
- La respuesta de China también alimentaba el optimismo, mientras que su actitud proactiva para afrontar los riesgos que sobrevuelan su economía están siendo mejor recibidos de lo que preveíamos. El yuan mejoraba hasta 6,89 frente al dólar con la mirada puesta en unos estímulos que se espera representen el necesario “salvavidas”, aunque desde el PBoCh se apunte que los “rinocerontes grises” (amenazas altamente obvias pero ignoradas) pueden tomar fuerza a lo largo de 2019 a medida que el país afronta mayores incertidumbres. Sin embargo, los inversores parecen quedarse con la proactividad china para afrontar los desafíos y esto también beneficia al grueso de los emergentes.
- EEUU también será protagonista en la próxima semana por otras cuestiones como la reunión de la Reserva Federal que, en esta ocasión, se celebrará un jueves. De dicha reunión no esperamos novedades de calado ante un comunicado continuista, si bien no debe descartarse que haga un guiño a la volatilidad de los mercados para indicar que no supone un obstáculo a la continuidad del endurecimiento progresivo de su política monetaria. De hecho, la Fed cuenta con el apoyo de los positivos datos que se están publicando en EEUU, siendo un claro ejemplo de ello las últimas cifras del mercado laboral estadounidense de octubre, publicadas el viernes.
- En concreto, conocíamos que los salarios en EEUU aceleraban el pasado octubre hasta alcanzar su mayor tasa desde 2009 (3,1% a.). Un repunte que resultaba engañoso al estar sujeto a importantes matices. En octubre de 2017, el fuerte retorno al mercado laboral de trabajadores de los segmentos peor remunerados, después del paso de los huracanes, provocó una desaceleración destacada de las remuneraciones. Así, comparando el dato de hace un año con el de octubre de 2018, nos encontraríamos con un “escalón” eventual y detrás del cual estarían factores meteorológicos.
- Sin embargo, el dato de salarios no deja de jugar a favor de la estrategia de la Fed y, además, se sumaba al fuerte avance de las nóminas no agrícolas en octubre (250.000). Asimismo, el subempleo retrocedía una décima hasta 7,4%, mientras que la población activa sufría un fuerte aumento de 711.000 personas hasta situarse en máximos históricos de 162.637.000. En suma, las cifras del mercado laboral estadounidense eran excelentes e inciden en un entorno sin capacidad ociosa laboral, como también lo recordarán los buenos resultados de la encuesta JOLTS que se darán a conocer próximamente. El número de puestos de trabajo vacantes superará los 7 mill. en EEUU, quedando en un segundo plano otras cuestiones como el lógico ajuste del ISM de servicios.
- De vuelta a la actividad institucional de la próxima semana, ésta pasará obligatoriamente por la UEM. Dejando a un lado la reunión del Eurogrupo, deberemos estar pendientes a la actualización de las previsiones de la Comisión Europea que arrojará menores cifras de crecimiento para 2018 y 2019 respecto a lo apuntado el pasado verano. En concreto, creemos que la Comisión reducirá su proyecciones de avance del PIB para la UEM hasta situarlas en 1,9% en 2018 (2,1% ant.) y 1,8% en 2019 (2,0% ant.). Por el contrario, sus estimaciones de IPC para la zona euro se mantendrán sin variaciones en 1,7%, tanto para 2018 como para 2019, y se alinearán con las últimas previsiones del BCE; un hecho que viene respaldado por los últimos datos de inflación dados a conocer por Eurostat y que apuntan que no podemos descartar un promedio de IPC de 1,8% en 2018.
- Más atención acaparará el escenario proyectado por la Comisión para Italia, cuyas tasas de crecimiento se verán reducidas hasta rondar el 1% tanto para este año (1,3% ant.) como para el próximo (1,1% ant.) en comparación con los niveles de 1,2% y 1,5% con los que Roma ha configurado su plan presupuestario. Tal y como ya hemos manifestado con anterioridad, las previsiones del ejecutivo italiano se antojan altamente optimistas, sobre todo, teniendo en cuenta que las cifras de PIB que planteamos puede arrojar la Comisión, se alinearían con tasas de crecimiento de 0,3% trim. de aquí al 4tr19, lo cual supondría asumir un crecimiento en Italia por encima de su potencial y esto ya es mucho decir.
- Por otra parte, las proyecciones de Italia calculadas por Bruselas despertarán interés desde la vertiente presupuestaria, dado que anticipamos una revisión de las cifras de déficit público hasta cerca del 2% en 2018 (1,7% ant.) y 3% en 2019 (1,7% ant.), teniendo en cuenta el gasto público previsto por el gobierno transalpino en su borrador presupuestario y el ritmo de crecimiento económico considerado por la Comisión. A su vez, las anteriores cifras nos permiten apuntar unas cotas de deuda pública para Italia del 131% en 2018 y 2019 frente a las cifras de 130,7% y 129,7% proyectadas el pasado invierno.
- En conjunto y huyendo del caso italiano, lo cierto es que las previsiones de la Comisión reconocerán el débil final de año en la UEM. Un hecho que también se verá reflejado en los datos que se publicarán durante la semana, aunque conviene recalcar que tal panorama es el resultado de la conjunción de varios factores puntuales. Respecto a las referencias macroeconómicas, los PMIs finales de octubre ratificarán unos niveles consistentes con un crecimiento del 0,2% trim. en el agregado de la UEM durante el 4tr18, mientras que los datos industriales alemanes vendrán marcados por las caídas, tanto en las órdenes como en la producción.
- Sin dejar los datos, también deberemos prestar atención a Reino Unido y China. En el caso británico, la estimación preliminar del PIB del 3tr18 ofrecerá un avance del 0,6% trim. frente al 0,4% ant. gracias al buen desempeño del sector servicios en los meses de verano. Una buena noticia que puede verse ensombrecida por los avances que se vislumbran en cuanto al “Brexit”.
- Por su parte, los datos chinos serán importantes a conocerse: los PMIs patrocinados por Caixin que retrocedían notablemente, la cuenta corriente, el IPC, las reservas internacionales y la balanza comercial, siendo los dos últimos los que jugarán un rol más importante. Respecto a las reservas, éstas han acaparado el protagonismo tras el reciente anuncio de estímulos y medidas para estabilizar los mercados por parte de las autoridades del gigante asiático, si bien no esperamos que sean utilizadas para impulsar el yuan cuya debilidad está sustentada por cuestiones reales como será recordado por los débiles datos de cuenta corriente. En cuanto a la balanza comercial, el fuerte aumento de las operaciones de exportación en los primeros días de septiembre para anticiparse a los nuevos aranceles en EEUU debería revertirse en octubre, de forma que no descartamos un movimiento abrupto en la serie.
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