La sesión del miércoles arrancaba con el retorno de la incertidumbre a los mercados a causa de la publicación de un informe que apuntaba a la voluntad de EEUU de aumentar los aranceles del 10% al 25% a 200 mm. $ de importaciones chinas. Una circunstancia que se unía a la publicación de unos resultados corporativos que no acababan de convencer y provocaba que el Eurostoxx cediera un -0,46% y el S&P500 lo hiciera en un -0,17% a cierre europeo. Entre los mencionados resultados, destacaban los de Rio Tinto, cuyos beneficios se situaban por debajo de lo previsto en la primera mitad del año (4,42 mm. $ vs. 4,53 prev.). Por el contrario, los resultados de Apple sorprendían positivamente al revelar unos ingresos de 53.270 mill. $ en el 2tr18 frente a los 52.300 mill. $ previstos por los analistas. No obstante, lo que marcaba la diferencia eran las positivas perspectivas de la compañía al esperar unos ingresos de entre 60 y 62 mm. $ en su cuarto trimestre fiscal frente a los 59,4 mm. $ apuntados por los analistas, de acuerdo con las cifras recogidas por Bloomberg. En la deuda pública, la mayor flexibilidad del BoJ hacia el 10 años japonés se traducía en alzas de su rentabilidad hasta 0,131% (+6,9 p.b.). Las ventas en la deuda soberana también dominaban en Europa y EEUU, con el T-Note a diez años llegando a superar el umbral del 3% en las horas previas al encuentro de la Fed. Los resultados de la encuesta ADP de julio reflejaban 219.000 nuevos puestos de trabajo en el sector privado de EEUU (177.000 de ellos en el sector servicios) y, junto a la fuerte revisión al alza de la serie, acompañaban a los máximos de rentabilidad de los treasuries. En contraste, los indicadores adelantados ofrecían una imagen algo menos robusta que en el pasado, dado que el ISM manufacturero retrocedía desde 60,2 puntos hasta 58,1 en julio y la componente de nuevos pedidos se situaba en mínimos desde mayo de 2017 (60,2 puntos). Aun así, los niveles de los índices seguían siendo francamente elevados y, junto con el dato final del PMI manufacturero (55,3 puntos), seguían describiendo una imagen saludable del sector industrial de los EEUU. No obstante, el desempeño peor de lo esperado de estos datos y el inesperado retroceso del -1,1% m. del gasto en construcción estadounidense en junio ayudaban a que el T-Notes a diez años cediese ligeramente frente a los máximos de 3,013% alcanzados a primera hora de la tarde. En el terreno emergente, el Reserve Bank of India aumentaba el tipo oficial hasta 6,5% (+25 p.b.). De esta manera, se producía el segundo endurecimiento consecutivo de los tipos en India en un entorno marcado por una inflación que no para de crecer desde el mes de marzo (5,0% a. en junio). Aun así, desde la autoridad monetaria india se remarcaba que se mantenía el perfil “neutral” de su política que busca contener la inflación sin lastrar al crecimiento. Tras la decisión, la rupia apenas se veía afectada y cerraba la jornada apreciándose un tímido 0,17% (68,43 USDINR), manteniéndose así en zona de mínimos históricos frente al dólar. Finalmente, en una jornada en la que el T-Note a 10 años coqueteaba con el 3%, tomaba forma un comunicado de la Fed con mínimos cambios y que reafirmaba el buen momento de la economía de EEUU. Desde la institución se apuntaba el “fuerte” crecimiento de la actividad, la fortaleza del empleo, la baja tasa de paro, el “fuerte” crecimiento del gasto de los hogares y la inversión, además de la permanencia de la inflación en cifras próximas al 2%. El mercado no esperaba ningún movimiento en el encuentro de agosto y la institución sólo tenía que articular un discurso que reforzase las expectativas acordes con una nueva subida de tipos en septiembre y un último paso en el ajuste del balance; tarea con la que cumplía a la perfección. El encuentro del BoE tomará el relevo de las reuniones del BoJ y la Fed en un momento en el que el esperado endurecimiento de su política monetaria puede tomar mayor relevancia ante los movimientos de la deuda de determinados países. En la jornada de ayer, el rendimiento del 10 años japonés escalaba hasta máximos de más de 2 años al situarse en 0,131%. La autoridad monetaria nipona dejó claro su férreo compromiso con una estrategia francamente expansiva en el largo plazo, pero también que sería más permisiva con los movimientos de la mencionada referencia a 10 años como reconoció Kuroda al apuntar que el BoJ duplicará el rango de tolerancia sobre el objetivo del 0% hasta +/-0,2 p.p. La anterior decisión, que ya hemos comentado en anteriores informes, supone flexibilizar las acciones del propio BoJ y proporcionar algo de oxígeno a las pendientes japonesas que será bien recibido por el sector financiero. Una circunstancia que, simplemente, está siendo puesta en valor por el mercado, pero que cobra importancia al coincidir con el coqueteo del T-Note a 10 años con el 3%. Más allá de cuestiones con mayor carga teórica, como el deterioro de los tipos neutrales reales que impone importantes cortapisas a las alzas de los rendimientos de la deuda, lo cierto es que desde un punto de vista cortoplacista el viento sopla a favor de las ventas de treasuries. La Reserva Federal reafirma su estrategia de salida con un tono francamente positivo en el comunicado del último FOMC y los datos avalan este hecho, desde los indicadores de actividad hasta la inflación. La reunión del BoE llegará en medio de las alzas de rentabilidad de la deuda soberana de Japón y EEUU, pero que también son extrapolables a Alemania ya que su 10 años se sitúa en 0,48% cuando a principios de julio llegaba a caer por debajo del 0,30%. De forma que, aunque creemos que los efectos globales de la masiva liquidez que inyecta y seguirá inyectando el BoJ no deben ser menospreciados, de nuevo, estamos ante una cuestión relevante a medio y largo plazo. Por lo tanto, el anterior punto debe ser dejado en un segundo plano ante la realidad de la esperada alza de tipos de 25 p.b hasta 0,75% en Reino Unido que puede alimentar las ventas de deuda soberana en ciertos países desarrollados, a pesar de un discurso del BoE que dejará claro que los movimientos futuros de los tipos serán más que progresivos. El “Brexit” está lejos de despejarse y la fecha del 29 de marzo de 2019, que debería suponer la salida del Reino Unido de la UE, está cada vez más cerca, lo cual emborrona las perspectivas británicas. A este respecto, resultará clave la actualización de las previsiones del BoE que recogerá el Informe de Inflación de la entidad. Dicha actualización limará las cifras previstas en mayo, las cuales eran acordes con un avance del PIB del Reino Unido del 1,4% en 2018 y 1,7% en los dos siguientes ejercicios, mientras que las referentes a la inflación sufrirán una revisión al alza respecto al 2,2% estimado meses atrás para 2018. Una circunstancia a la que se restará importancia debido a la influencia sobre los precios de factores como el alza del petróleo. Sin embargo, no serán ni las previsiones de inflación ni de crecimiento del BoE para el Reino Unido las que acaparen la atención de los inversores y supongan el punto decisivo del encuentro de agosto. Por primera vez, el banco central británico publicará una estimación de los tipos neutrales y ésta condicionará irremisiblemente las expectativas de los inversores respecto al futuro de su política monetaria. La cuestión, como recordará el BoE y ha apuntado convenientemente la Fed en los últimos tiempos, es que “existe una incertidumbre estadística sustancial en torno a cada estimación del valor a largo plazo de la tasa neutral real”. De hecho, los estudios tomados como referencia por la Reserva Federal apuntan cifras de entre el 0,1% y 1,8% en EEUU, dibujando una situación que no será muy diferente en el Reino Unido. No obstante, lo importante es cómo se contextualicen desde el BoE sus cálculos de los tipos de interés neutrales, esperando que se incida en la incertidumbre hacia su nivel concreto a la sombra de unas cifras apuntando hacia la horquilla 0-0,5% en términos reales. Un hecho que también se vería respaldado por el carácter dinámico de este dato, apuntando el propio gobernador que resulta probable que los tipos neutrales hayan empezado a aumentar como adelanto de una cifra que se moverá con el tiempo. Un hecho que juega a favor de que la publicación inicial se vea sesgada a la baja, sabedores en el BoE de la posibilidad de adaptarla posteriormente. En este escenario, tampoco habrá que perder de vista al yuan ya que las presiones en su cruce frente al dólar continúan en medio de distintas tesis, recobrando fuerza las que apuntan a que las autoridades “están dejando ir” a la divisa para estimular la economía china. Una tesis que ha resurgido debido a que las autoridades del gigante asiático han desplazado sus prioridades desde el desapalancamiento de la economía hacia el “mantenimiento de un crecimiento estable y saludable”. Mientras tanto, China deberá seguir enfrentando el ruido de la guerra comercial con Trump apuntando a productos chinos por valor de 200 mm. $ cuyos aranceles podrían pasar del 10% al 25% como paso previo al endurecimiento de dichos aranceles sobre otros 300 mm. $. Las tensiones comerciales no se disipan, aunque hoy cobrará mayor interés el seguimiento del T-Note a 10 años cuyo comportamiento no se verá afectado por los datos de la jornada. Las peticiones semanales de desempleo se mantendrán en cifras bajas en EEUU, mientras que el dato final de órdenes de bienes duraderos (+1,0% m.) de junio y el avance de los pedidos industriales tampoco serán novedosos. Finalmente, en materia de deuda en EEUU queda por hacer un último apunte de cara al futuro y es que el Tesoro del país ha decidido introducir un nuevo benchmark para las letras a 2 meses a partir de octubre de 2018, al tiempo que aumentará el tamaño de las subastas de deuda. En los próximos tres meses, se anticipa el aumento del tamaño de las subastas de títulos a 2, 3 y 5 años en 1 mm. $ mensuales. Como resultado, el tamaño de las subastas a 2, 3 y 5 años aumentará en 3 mm. $, respectivamente, a finales de octubre. Además, aumentará el tamaño de la subasta de FRN a 2 años por 1 mm. $ en agosto. Finalmente, el Tesoro incrementará en 1 mm. $ el tamaño de las subastas de T-Notes a 7, 10 y 30 años de agosto, manteniendo a partir de ese momento el tamaño estable hasta octubre. En total, estos ajustes resultarán en una nueva emisión adicional de 30 mm. $ para el próximo trimestre, la cual será ligeramente superior al aumento de 27 mm. $ de mayo a julio. De forma que el efecto del mayor déficit de EEUU es totalmente visible en forma de más emisiones que llegan en un momento de ajuste al alza del balance de la Fed. Intermoney Análisis y Estudios. Autores: Francisco Vidal, Gabriel Marquès, Mariano Valderrama.
